老白幹酒:成長大空間 強烈推薦評級

1、並購方案終落地,老白幹再次引領行業發展新模式:公司此項並購開創瞭白酒行業整合道路的先河。縱觀白酒企業,一線龍頭茅五瀘固然是行業標桿,但體量太大,覆蓋全產品線協同作用不強,並購很難達到乘法效應。而規模較小的三四線酒企則本身根基不牢,區域性太強,沒有辦法實現管理輸出。因此老白幹酒在開創瞭行業國改先鋒之後再次開拓瞭一條不一樣的發展道路,一方面幫助公司進行河北省內整合,另一方面通過並購開啟公司區域優質企業整合平臺的發展道路。公司的股權激勵和並購方案將成為行業最經典的案例。

2、並購開啟新征程,河北王蓄勢起航:公司擬13.99億收購豐聯酒業旗下四傢酒業,豐聯酒業16年收入11.3億,對應PS僅1.24X,為上市白酒最低。通過此次並購,公司引進聯想作為二股東,未來在行業整合、資源共享上將更具空間;同時乾隆醉的納入還將從根本意義上改變河北省競爭格局,兩者優勢互補,協同效應顯現,老白幹酒將成為真正的河北王,收入規模超40億的省級龍頭,市值成長空間巨大。

3、三年以來老白幹已然蛻變,混改引進戰投,業績高增長,繼續看好未來持續成長空間:我們連續五年跟蹤老白幹酒,一路見證瞭行業調整前後公司的成長和變化—14年底混改方案落地後,公司激勵機制理順,員工積極性和動力都有瞭非常明顯的改善,三年時間公司的經營已經發生瞭質變,疊加正好踏上瞭行業復蘇的節奏,公司收入增速和利潤增速呈現加速向上的趨勢,隨著收購豐聯酒業項目的落地,三大核心邏輯開始進入兌現期,公司基本面向上趨勢已經明朗化。

4、凈利率穩步提升,高端酒爆發,業績拐點臨近:近兩年來,雖然公司凈利率較為波動,但始終處於上升的趨勢當中,2017年三季報顯示,隨著產品升級,銷售毛利率已上升至61.5%,凈利潤率也恢復至6.7%;同時,消費升級背景下公司高端品迎來爆發,前三季營收6.4億,同比增104.7%,預計年底十八酒坊占整體收入比例將接近60%。

我們認為公司目前正處在業績爆發前夜,未來利潤彈性有望加速顯現。

5、盈利預測與評級:自年初停牌後,白酒板塊大漲,年初至今漲幅高達80%以上,部分公司翻倍增長,公司復牌後補漲強烈。並購完成後公司目前對應PS僅為4.2X左右,品牌消費白酒中最低(目前行業同等水平和地位的公司平均8倍PS),是被嚴重低估的區域龍頭企業。

通過測算,我們預計老白幹酒17年能達到1.6億左右利潤水平,根據豐聯酒業的業績承諾,今年預計貢獻7000萬左右利潤,合計約2.3億,而明年並表業績有望達到4億元(其中老白幹酒3億,豐聯酒業1億),未來凈利率水平將逐步恢復至20%左右!預計公司16-18年EPS為0.38/0.72/1.33元(不考慮並購),“強烈推薦”評級!6、風險提示:1)經濟增速下降抑制行業需求;2)利潤增長不及預期;3)並購進程遭遇政策方面不利因素導致進展不達預期;4)並購公司經營基本面不達預期。



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